号外乐视网长期停牌埋雷 融资客被强平欠债126万

　　融资客郑勇（化名）在3年之内，连续踩了两个雷。2012年，他开通融资融券账户，2016年以乐视网（300104）股票作为担保物，买入大智慧（601519）股票。最终，原本期待通过杠杆放大收益的他，在被券商强平后欠债126万余元。

　　今年1月24日，曾经的创业板龙头乐视网复牌。此时，乐视网已停牌整整9个月，超过了上市公司筹划各类事项连续停牌时间不得超过6个月的规定。其中，在2017年10月9日，乐视网曾公告，以“重组资产涉重大无先例事项”为由继续停牌。

　　乐视网停牌时的股价为15.33元/股，在乐视网停牌期间，多家持有乐视网的基金已经下调对乐视网的估值，一些基金公司对乐视网的预估价值在4元左右，近似13个跌停。

　　这次复牌，对众多乐视网投资人而言，不过是悬在头顶的达摩克利斯之剑终于落下。

　　3月27日，华西证券起诉了郑勇。网易号外独家获悉，近日，四川省成都市青羊区人民法院对此案做出了一审判决，判决郑勇偿还华西证券融资本金约126.18万元及罚息。

　　此时距离2010年3月31日，沪深交易所公告正式开通融资融券交易系统,开始接受6家试点会员融资融券交易申报，过去了2年半。

　　郑勇认为华西证券在为其开通融资融券账户时，并未向他讲解有关业务规则和合同内容；华西证券则不予认可，表示相关合同的签订系合同当事人准确理解合同内容后的真实意思表示且合同中有明确的提示条款。

　　根据《民事判决书》，2016年10月8日，郑勇通过其开立的信用资金账户以大智慧股票作为标的证券进行融资买入交易。（根据郑勇提供的交易截图，为2016年11月8日。）2017年4月28日，上交所公告，于2017年5月2日起将大智慧证券调出融资融券标的证券名单。同年5月5日，郑勇向华西证券申请合约展期，华西证券当日审批同意郑勇展期180天的申请。

　　郑勇告诉网易号外，他坚持华西证券是违反规定及违反合同约定为其展期。他认为，上交所将大智慧股票调出融资融券标的名单，他与华西证券间关于大智慧股票的合约应当结清，华西证券无权对该合约再进行展期。

　　华西证券则对此不予认可，他们认为郑勇在大智慧股票被调出资融券标的名单前已经融资买入大智慧股票，根据《融资融券业务合同》（以下简称《业务合同》）的约定，故原合约继续有效，“且并无法律规定或合同约定股票调出资融券名单后原合约不得展期，故华西公司的展期不违规违法。”

　　网易号外在双方签定的《业务合同》中看到，标的证券被调出证券范围的，自调整生效日起，甲方（郑勇）不允许对该证券进行融资买入、融券卖出交易，但允许卖券还款、买券还券交易；对于已经融资买入和融券卖出的证券，原合约则继续有效。

　　关于期限，《业务合同》中的相关条款是“单笔融资、融券合约的存续期限不能超过6个月”。

　　事实上， 2015年7月1日，证监会发布《证券公司融资融券业务管理办法》，沪深交易所同步发布《融资融券交易实施细则》，主要修订的内容包括，允许融资融券合约展期。在维持现有融资融券合约期限最长不超过六个月的基础上，新增规定，允许证券公司根据客户信用状况、负债情况、维持担保比例水平等因素与客户自主商定展期次数。

　　一位熟悉两融业务的私募人士告诉网易号外，关于展期，要看双方的约定和协商的结果，“更主要是看有关部门的相关规定，看监管机构等对此情形有无相关规定。”

　　一位熟悉两融业务的券商人士告诉网易号外，展期一般是客户自己发起申请，然后由券商来审批。“展期是指融资融券合同的展期，合同展期后，还可以买其他的股票。融资标的证券被调出名单跟展期没什么关联。券商对两融标的的调进调出是动态的，经常会有变化。”

　　大智慧股票，是郑勇在2016年以乐视网股票作为担保物买入的。大智慧在2017年5月2日被实施退市风险警示，也被调出融资融券标的证券名单。很快，2017年7月7日，华西证券公告，将乐视网调出华西证券融资融券标的证券和可充抵保证金证券范围。同年7月13日，华西证券公告，自该日起对乐视网的市值按照一定比例进行折算。同日，双方签订《华西证券股份有限公司融资融券业务对乐视网股票市值折算后特殊安排的补充协议》（以下简称《补充协议》）。

　　《补充协议》约定，根原合同规定，华西证券决定于2017年7月13日将乐视网股票市值按停牌前最后一个交易日收盘价的80%折算后，计算郑勇信用账户维持担保比例。“本补充协议自原合同项下含乐视网股票的合约期限届满之日或本补充协议生效后乐视网首次复牌时（以先到达的条件为准）失效。”

　　2017年11月7日，华西证券再次公告，明确对乐视网市值按照一定比例进行折算。2018年1月24日，乐视网复牌跌停。同日，华西证券发布公告，明确于该日起，取消对乐视网市值折算，恢复按照市值计算。

　　到了2月2日，郑勇信用账户维持担保比例低于100%。华西证券当日进行强制平仓操作，但因所持证券跌停未成交。此后每个交易日，华西证券均强平未果。直到2月8日，强平成功，成交价格为4.34元/股，郑勇信用资金账户负债融资本金超过126万元。

　　值得一提的是，自1月24日复牌以来，乐视网暴跌，在连续经历11个跌停板后在2月8日迎来开板。当日，乐视网报收5.08元/股，涨5.39%。

　　根据《判决书》，郑勇认为，1月24日乐视网复牌后，《补充协议》即失效，双方应遵循《业务合同》的相关规定，乐视网的折算率为0，该证券市值不计入维持担保比例。故1月24日，郑勇的维持担保比例实际上已远远低于100%，达到强制平仓条件。但华西证券直到2月1日才开始平仓。

　　华西证券则不予认可，他们认为华西证券依约对《业务合同》的相关内容进行变更。根据变更后的条款，乐视网股票市值按照一定比例折算后纳入维持担保比例计算。

　　变更指的是，2015年11月3日，基于深交所相关规定，华西证券发布《华西证券股份有限公司关于融资融券合同条款变更的公告》，明确将《业务合同》中“甲方信用证券账户内持有的可充抵保证金的证券被调整出可充抵保证金的证券范围的，自调整生效之日起，该证券的折算率调整为0。该证券市值不再计入保证金可用余额，并且该证券市值不计入维持担保比例公式中的‘信用证券账户内证券市值’”，变更为“甲方信用证券账户内持有的可充抵保证金的证券被调整出可充抵保证金的证券范围的，自调整生效之日起，该证券的折算率调整为0。该证券市值不再纳入保证金可用余额计算，该证券市值按照一定比例折算后纳入维持担保比例计算。”

　　可见，变更的主要内容是，是否将被调整出可充抵保证金范围的标的证券，纳入维持担保比例计算。根据《业务合同》，该证券市值不计入维持担保比例公式计算；变更后则按照一定比例折算后纳入维持担保比例计算。

　　上述券商人士认为，乐视网的折算率是打折还是按照市值计算，每个券商的标准是不一样的，要以公告为准。“对于踩雷的情况，如果投资者的维持担保比例跌破130%，客户又确实无力追保、无力偿还，券商一般会跟投资者协商，协助投资者妥善处理。”

　　他说，至于复牌后取消对乐视网市值折算，恢复按照市值计算一事，券商如果发了公告就可以，如果没有发布公告，那就有问题。“遇到像乐视网这样长期停牌的‘雷’，券商肯定也会想保住本金。”

　　华西证券是在3月27日起诉的郑勇，10月12日法院开庭审理。10月24日，法院下发了判决书。

　　根据《判决书》，法院判决郑勇自判决发生法律效力之日起十日内偿还华西证券融资本金约126.18万元及罚息。

　　关于展期，法院认为，根据《业务合同》的约定，大智慧股票虽被调出标的证券范围，但由于郑勇已在2016年10月8日即调整生效之前，融资买入大智慧股票，故原合约继续有效，华西证券依郑勇申请对其展期的行为并不违规违约。

　　关于乐视网股票是否计入维持担保比例计算，法院认为案涉《补充协议》根据双方约定，已于2018年1月24日乐视网股票首次复牌之时失效，故双方关于维持担保比例的计算范围和标准，应遵循《业务合同》的约定。而华西证券于2015年11月3日公告的对相关条款的变更，郑勇并未对变更内容提出异议，故变更内容成为《业务合同》的组成部分。根据合同约定，华西证券有权在符合交易所公布标准的基础上，确定标的证券范围、可充抵保证金的证券范围及其折算率、保证金比例，并有权随时做出相应调整，内容以华西证券的公告为准。

　　“后华西公司分别于2017年7月13日、2017年11月7日发布公告，多次明确对乐视网的是指按照一定比例进行折算。2018年1月24日，华西公司发布公告明确于该日起取消对乐视网市值折算，恢复按市值计算。”

　　法院认为，郑勇与华西证券关于维持担保比例的计算范围和标准，应遵循变更后的《业务合同》及华西证券发布的公告内容，乐视网股票按照市值纳入维持担保比例计算。

　　网易号外联系了华西证券，华西证券方面表示，对于这个个案，以法院判决为准。

　　郑勇坚持认为，《业务合同》部分条款是霸王条款，应属无效。他认为，自己是被乐视网的长期停牌和券商操作的“不规范”联合绞杀的。

　　“闷杀你知道吗？跑不出来。在停牌期间，融资融券都是产生费用的，乐视网复牌后十多个跌停，根本没有跑的机会。”

　　事实上，郑勇的案例并不是个例。早在2017年底，就有媒体警示，随着券商下调乐视网公允价值，不少融资客面临爆仓，持仓比例高者已资不抵债，违约纠纷恐将产生。

　　2017年10月27日，深交所将乐视网调出两融标的。根据深交所2017年10月27日两融交易的数据，截止到当天，乐视网的融资余额为32.96亿元。对于融资负债，融资客一般是卖券还款或现金还款，在乐视网长期停牌的背景下，融资客或只能采取现金还款的方式。乐视网复牌后，连续11个跌停，让大量融资客来不及跑出，只能不断追保或等待被券商强平。

　　乐视网是在2017年4月17日开始停牌的，根据深交所数据，当日，乐视网的融资余额为44.68亿元。可见，从2017年4月中旬至10月底，6个多月，乐视网融资余额减少了约11.72亿元。

　　在上述案例中，郑勇的融资利率为年化8%，目前市场上两融的利息也在此上下。按此计算，若以32.96亿元的融资盘为基数，自乐视网停牌至被调出两融标的，6个多月间，利息或超过1.4亿元。

　　但因为被调出两融标的后，乐视网准确的两融情况无法查询，尚不清楚在乐视网复牌时，究竟有多少融资盘被套牢。

　　2017年7月底，MSCI就曾表态，如果中国上市公司停盘时间过久，会将其从新兴市场指数剔除。如果中国上市公司停盘时间超过50天，会将其从新兴市场指数剔除至少一年，而这一规则将仅适用于A股上市公司。其亚太区研究主管谢征傧（Chin Ping Chia）更表示，因为有太多股票停牌，中国股市是全球市场的一个“异类”。

　　近日，富时罗素治理、风险与政策董事总经理胡博知也在基金业协会组织的一次交流中表示，为了表明不鼓励停牌的做法，富时罗素正在设计新的制度，会在下一次进行审核的时候，把在过去12个月中，停盘时间超过60天的股票剔除出指数。

　　武汉科技大学金融证券研究所所长董登新告诉网易号外，上述案例正说明停复牌新规要尽快出台。“对乐视网这种长期停牌的，必须要强制性恢复交易，比如至少每周恢复一个完整的交易日。”

　　他建议说，在停复牌新规中，可以强制要求停牌超过半个月的股票，每周至少开放一个完整的交易日，以此恢复流动性。“长期停牌的个股给投资者带来的伤害是巨大的，停复牌制度上对此要有一个正面清单，列明哪些情况必须停牌。而正面清单之外的都是负面清单，都不允许停牌。可以停牌的，也要限时，将停牌的期限尽可能的缩短。对于滥停牌要通报批评，甚至罚款。”

　　此外，他提醒说，融资融券交易本身就是高杆杠高风险的，“要进行两融交易，就要有足够的心理准备和风险管理的能力。”

　　中国人民大学商法研究所所长刘俊海则告诉网易号外，对于已经遭受损失的融资客，原则上还是要回归法治精神。“一审判决一方不服，可以在法定期限内提出上诉。”

　　在他看来，更重要的是做好制度建设。“在融资融券过程中，由于违反规则和契约，导致一方损失的时候，要进一步提高失信成本，降低失信收益，确保失信成本高于失信收益；此外要降低维权成本，提高维权收益，确保维权收益高于维权成本；第三是提高未来制度设计的透明度和可预知性，制度设计也要有可操作性。”

　　他说，该案可能和各方当事人对法律规则、契约条款的理解不一致有一定关系。长远之计，还要通过靠良法善治，靠法治给两融客吃定心丸。

　　近日，中国证监会发布《关于完善上市公司股票停复牌制度的指导意见》，明确了上市公司股票停复牌的基本原则，对停复牌申请、停牌期限、信息披露、配套机制等均作出了详细规范。这或许意味着，未来A股那些随意、长期任性停牌的“钉子户”将成历史。