四季度亏超30亿 股价反涨20% 最近的爱奇艺（IQUS）有点妖

　　就这样一份收入高速增长，亏损加速扩大的“分裂”财报，却让爱奇艺股价大涨20%，此份财报的背后，究竟隐藏着什么？

　　从收入端看，2018年爱奇艺的收入仍保持高速增长，增速52%，仅比2017年54.65%的增速下滑2.65个百分点，在2018年整体消费低迷的情况下，依旧能保持高速发展实属不易。

　　其中，会员服务板块最为亮眼，得益于会员订阅人数从2017年的5080万增长72%至2018年的8740万，该业务收入亦同比增长72%，首次突破100亿元，占公司总收入的比例提升4.79个百分点至42.4%。

　　与此同时，内容发布、其他业务两大板块收入占比虽保持在20%，但增速较快，由于分发优质内容质量和数量的提升，内容分发同比增长92%，得益于垂直业务线的强劲以及对Skymoons的整合，其他收入同比增长105%。

　　在线广告业务仍是爱奇艺的核心业务之一，2018年时收入占比37.2%，但增速下降至21%，而2017年时，该业务的增速超40%，增速下滑的原因之一，是会员订阅服务可直接跳过广告，在一定程度上“损耗”了广告业务的成长性。

　　从盈利端看，2018年，爱奇艺经营亏损83亿元，而2017年的经营亏损仅40亿元，亏损持续扩大。事实上，会员订阅最核心的本质，是优质内容，而优质内容的打造，需要大额资本的支出，具体表现在内容成本上。

　　2018年时，爱奇艺收入为249.89亿元，收入成本为271.33亿元，其中，内容成本为211亿元，同比增长67%，占收入成本的比例高至77.77%。公司将内容成本用于投资建设丰富的多元化内容库，正是由于内容成本的过快增长，2018年爱奇艺的经营亏损率上升至33%，而2017年仅为24%。

　　具体来看，内容成本的上升主要由于第四季度的拖累。该季度内，收入增长55%，与全年增速维持在同一水平，但内容成本为65亿元，较2017年同期增长97%。正是由于该成本的上升，季度经营亏损率从2017年同期的19%大幅扩大至47%，严重拉低了全年的盈利能力。

　　虽然四季度收入维持高增长，经营亏损却从2017年的8.56亿飙升至33亿元，让人难以接受，但公司股价为何大涨20%？

　　重点在媒体会上，在发布财报后，爱奇艺的CEO龚宇对媒体表示，内容采购和制作成本已开始明显下降，但由于采购内容需要6-12个月，自制内容需要12-18个月，有滞后性。2018年8月之后，电视剧采购成本由1500万一集下降至800万以下，而自制内容顶级演员的片酬曾高达1.5亿，目前最高仅5000万人民币，从采购到自制，内容成本都不断下降。

　　要知道，第四季度时，总收入为70亿人民币，但内容成本就有65亿，内容成本占收入的比例超90%，若内容成本能大幅下降，对于爱奇艺实现盈利无疑是一大利好。

　　且截至2018年12月31日时，爱奇艺资产负债率保持约60%并未上升，但手中资金更为充裕，现金及现金等价物有45.86亿，有限制现金21.74亿，短期投资60.62亿，充裕的资金有利于2019年打造更多优质作品。

　　因此，即使爱奇艺2018年第四季度的内容成本大幅增长，拉低经营亏损率，但由于内容成本降低的预期，股价大涨。而大涨20%后，股价或许仍有上行空间。

　　可以和对标公司做一个粗略的对比，奈飞公司(NFLX.US)自2010年以来的平均PS为5.35倍，近三年来的收入增速为35%左右，而爱奇艺三年收入增速仍保持50%以上。保守估算，若2019年爱奇艺收入增速下降至40%，在美股市场走势平稳的情况下，爱奇艺较目前市值仍有30%的上升空间。

　　首先，内容成本的下降并不具有单一性，这是行业整体完善调整的结果，长期来看并不构成爱奇艺的核心优势。爱奇艺成本下降的同时，腾讯、优酷也同样下降，三大巨头又站到了同一起跑线上。

　　打造优质内容，完善生态链布局，以加强对上游的议价权仍是在线视频企业打造护城河的重要方式，但从数据看，爱奇艺似乎更偏向于“走量”。

　　据前瞻数据产业研究院的数据显示，2018年上半年，爱奇艺的自制剧为74部，而腾讯为56部，优酷为45部，但高产的爱奇艺，自制剧的播放量却是三家里最低的，仅有112亿，腾讯视频为352亿、优酷为285亿。

　　“走量”的结果，就是需要消耗更大的内容成本以维持原有的收入增速，如何在有效控制成本的同时打造出更优质的内容吸引用户，是爱奇艺仍需思考的问题。

　　其次，在线广告与会员服务增速之间的“此消彼长”是否能够得到有效解决？在线广告、会员服务仍是爱奇艺的核心业务，2018年两项业务收入占总收入的比例为79.6%，与2015年的82.66%差距并不大。但在线广告、会员服务两大业务之间的比例却有了很明显的转换。

　　2015年时，在线广告业务是收入的大头，占比高达63.93%，会员服务仅占18.74%，但至2018年时，在线广告收入所占比例下降至37.2%，而会员服务的比例上升至42.4%。

　　中国网络视听节目服务协会曾针对网络视频用户进行调研，发现付费会员中，有近80%的会员是因为可以不看广告，因此，在线广告收入增速逐年下滑，2018年时，该业务增速下滑至21%，第四季度时，在线广告收入的增速已下滑至单位数。

　　事实上，广告收入增速的下滑，既有会员特权的影响，还因为行业竞争剧烈，大打价格战，除了与腾讯视频、优酷竞争外，还要防守哔哩哔哩(BILI.US)、芒果TV等第二梯队企业的冲击。能否通过探索多样化的视频广告模式，以削弱会员服务的影响，释放广告服务的成长性，还有待观察。

　　此外，整个在线视频行业，都在一定程度上受到了短视频行业的影响，以用户时长为例，2018年时，在线视频使用时长占全网的比例下降了8.3%，而短视频却上升了11.4%。

　　综上来看，由行业变化导致的内容成本下降只是将所有玩家再次拉到了同一起跑线，玩家的盈利能力确实有所提升，但在严峻的行业形势下，这仅仅是一个新的开始。

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