会员高增长自制优势+芒果生态再获验证

　　公司发布业绩快报： 2018 年公司通过重大资产重组的方式完成对芒果系 5家公司的收购，根据可比口径， 2018 年实现营业收入 96.57 亿元，同增16.76%；实现归母净利润 8.93 亿元，同增 20.72%。其中，广告业务/会员业务/版权业务/运营商业务四大核心板块的收入增幅分别为 82%、114%、35%和 56%，收入结构显著优化。零售板块收入和利润均出现大幅下滑，实现收入 21.69 亿元，同降 27%，归母净利润出现亏损。由于零售板块拖累，公司业绩位于业绩预告区间中值偏下。预计 19-20 年 EPS 为 1.28/1.56元，考虑到稀缺性和成长性，给予 19 年 PE 估值 35-38 X，维持增持评级。

　　芒果 TV 凭借精准用户定位和精良自制内容，实现核心用户与价值会员的深度互动，构建了独具特色的芒果商业模式。 2018 年芒果 TV 实现营业收入 56.11 亿元，同比增长 66%；基于全产业链生态优势，芒果 TV 围绕会员搭建成长体系，从品牌设计与管理、衍生品、线下活动、独特权益四方面进行整体规划，打造区别于“流量会员”的“ 1+9”超能量会员权益体系。充分协同芒果生态资源，率先进入线下赛道，积极开展线下活动，实现线上线下全方位立体联动。截至 2018 年底，芒果 TV 会员数达到 1075万，比 2017 年底会员数（ 451 万）同比增长 138%。

　　聚集天娱传媒、芒果娱乐、芒果影视、芒果互娱全产业链，各环节共同发力，优质内容制作能力不断得到验证。①积极弘扬主旋律，主推青春正能量精品影视剧，打造《流星花园》《远大前程》《金牌投资人》 等多部剧目；②强化主控式综艺自制，加速提升内容自制能力，释放内容创新潜能。深耕《明星大侦探》《变形计》等成熟 IP 节目的同时，创新制作了《妻子的浪漫旅行》《野生厨房》《勇敢的世界》等多档创新节目；③启动“超芒计划”，进军网大市场，构建网生内容体系，实现 IP 价值最大化；④打造结构稳定和层次丰富的艺人梯队，实现艺人经纪与内容生产运营的协同发展。

　　公司受益行业高景气，有望凭借自制能力和独立的芒果生态吸引和留存更多的用户。由于电视购物板块拖累整体业绩，下调此前的盈利预测，预计19-20 年归母净利润为 12.64/15.48 亿元（下调幅度 15%/15%），增速分别为 42%/22%， EPS 分别为 1.28/1.56 元。考虑到公司是 A 股唯一视频平台标的，具备稀缺性，作为成长股， 18-20 年复合增速为 29%，其中 2019年业绩增速较高，而 2020 业绩增速预计将出现放缓，参考可比公司平均PEG 1.3X，给予公司 2019 年 PEG 1.2X-1.3X 估值，对应 2019 年 PE 估值 35-38 X，目标价 44.80-48.64 元，维持增持评级。

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